开元产业信托基金于2013年7月10日在香港联交所主板上市，为第一个专注于中国内地酒店产业投资的信托。

1  开元REIT资产包基本情况介绍

上市发起人开元集团是中国内地最大的民营星级酒店集团。开元集团于1988年在杭州成立，在中国拥有100多家运营中或开发中的星级酒店。据美国HOTELS325排名显示，2018年全球中高档酒、店市场份额排名中，开元集团位于第二十五名；就中国中高档酒店市场而言，开元集团位于第七名。 

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2013年上市时，资产组合中共有5间高星级酒店， 总建筑面积为321,090平方米，拥有客房2,021间。

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截止2019年10月，开元REIT在2014至2016年期间分别收购了3家酒店，其中两家位于国内。而后在2017和2019年相继卖出上海松江酒店和荷兰假日酒店。 

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经过2013至2019年期间的投融管退后，开元REIT现时房托资产组合中共有6间高星级酒店，总建筑面积约为374,325平方米，拥有约2,377间客房。

2  历史表现

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来源 | 开元产业信托基金年报/中国产业信息网 · 澎润酒店咨询整理

由上图得知，开元信托自成立以来总的入住率（OCC）从2013年至2017年不断增长（除2014年有所下滑），到2017年达到顶峰，而后逐渐下滑，但总体上由2013年的56.9%增加至2019年中期的65.4%，整体的入住率增加。然而，不论是中国的酒店还是整个资产包的平均房价（ADR），都不断呈现出下降走势，由最初的580元到现今的481元人民币，下降了17个百分点。

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2013至2019年开元信托平均可售房收入（RevPAR）与平均入住率走势相似，2013年至2014年大幅下降到人民币307元，后加速增长到2016年的354元，两年间上升15个百分点，而后变化略微下降，至2019年趋于平缓。

3  澎润对开元REIT业绩表现的分析

开元信托受酒店行业周期性影响，ADR下滑

开元信托从2013年至2018年平均房价不断的下滑，澎润咨询认为可追溯的原因之一为：受到了酒店行业周期性的影响。从40年来数个经济周期的数据统计观测得知，酒店周期紧密跟随经济周期。据申万宏源的分析，在中国酒店行业中有两个明显的周期即2004-2009年和2010-2016年，每个周期历经6-7年，且呈现出上升期短下降期长的特点。2013年至2014年为衰退期（受八项规定的影响），收入规模大幅度下滑；2015年至2018处于萧条期末期，收入下滑幅度收窄。总体上看，目前中国酒店处于发展期，市场集中度低且供给快速增加，缺乏市场化调节机制。开元信托整体资产结构单一情况下，仅靠租金和酒店的经营收入，收益来源比较单一，其抗周期能力将会偏弱。酒店平均房价与入住率呈现相反趋势，则说明管理团队正以降低平均房价来提高入住率的方式抵抗酒店行业周期性。

酒店资产逐渐步入资产更新期，常规资本性支出无力支撑ADR增长

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上图为开元信托旗下物业至最后持有时间点的开业时长。荷兰假日酒店年份（45年）最为久远，1973年开业，于2009年大型整改翻修。其次为开元集团旗下第一个酒店资产浙江开元萧山宾馆，于1988年开业。其余6个资产至最后持有时间点的开业时长相近，为10至15年。其中，上海松江酒店、开封开元名都和宁波开元名都酒店至最后持有时间点的开业时长一致。

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通常酒店资产约十年为一个周期，十年后需要翻新整改。而开元信托旗下物业组合时间都已大于十年，资产较为老旧，因此需要加大对其资本投入。从上图可看出从上市至今，资本投入较多的为杭州开元名都及荷兰开元假日酒店，持有期间每年都有相应的软硬件设施改造。而其余6家酒店在持有期间仅为小规模改造与翻修，如上海松江酒店，三年期间仅更换了客房壁纸。总体上，资本投入翻新的力度及频率不抵物业所在生命周期的状况，投入不够也是导致平均房价逐年下滑的原因之一。

上图 | 宁波开元名都大酒店

市场新增供给加速，酒店竞争激烈导致ADR下滑

开元信托上市至今，其物业所在的市场区域供应快速增长，竞争加剧，对开元信托所持酒店产生负面影响。如杭州市场的开元名都大酒店和萧山宾馆，均位于萧山中心商务区，2014年至2018年期间，多家竞争对手进入萧山高档酒店市场。据统计，2014年开业的有杭州雷迪森铂丽大酒店，2015至2017年至少6家五星级酒店开业。2018年也较多供应，至少9家高档酒店开业，为市场增加了1806间房。预计未来三年，该市场仍然有新的供给进入。根据千岛湖风景旅游委员会提供资料显示，截止2017年年底，千岛湖拥有261家酒店，其中8家五星级，以及6家四星级，2014至2017年中若干酒店投入市场及运营，导致千岛湖开元度假村平均每日房价下滑。其他酒店所在区域，同样有持续的供给进入。如开封酒店所在区域截止2018年底，有4家五星级和2家四星级正在运营且竞争对手表现不俗。荷兰市场中，2018年比邻埃因霍温处，有若干项目正在进行。上海松江酒店在持有期间，区域内至少有3家高档酒店进入市场。总体上看，市场供应的增长速度过快导致同行业的竞争剧烈，造成开元信托近几年的平均房价下滑。

4  基金收益表现与未来展望

来源 | 开元产业信托基金年报/戴德梁行 · 澎润酒店咨询整理

开元REIT的年化分派收益率正在逐年下滑

自2013年于港交所上市后，除2016年外，开元产业信托每基金单位分派收益率正不断走低，目前已由2013年的8.91%下滑至2018年的6.7%，下滑25个百分点。而可比的富豪产业信托基金则波动表现较为正常，2013年至2015年一路攀升后开始缓慢下滑，直至2018年回到与5年前一致的收益率（6.73%）。

澎润咨询预测：2019年开元REIT的年化分派收益率将继续走低

至2019年中期，开元产业信托和富豪产业信托的分派收益率分别为2.29%，2.81%。下半年由于节假日较多，较多的酒店营收将推高下半年分派收益率。而富豪产业信托由于资产位于香港，受香港暴乱影响，收益不及开元产业信托表现好，2019年末开元产业信托和富豪产业信托分派收益率，澎润预计分别为6.4%与5.5%。

上图 | 开封开元名都大酒店

从领跑到跟跑，开元REIT能否重拾光辉？

开元信托作为全球第一只中国内地的酒店REIT，对于中国内地酒店行业具有标杆作用。从上市至2016年（除2015年外），开元信托一直保持高于亚洲整体REITs市场平均的水平（近20年亚洲REITs平均收益率为7.6%）。而在香港市场上， 开元信托总体表现一直高于香港REITs历年平均收益率或者相差些微，但由图可知从2013至2015年，开元信托一直遥遥领先于香港市场平均水平的优势加速变小，分派收益率从上市初期的最高点一直不断走低。虽然2017开元信托收益率为6.9%高于可比的富豪产业信托（6.04%）或其他香港REITs例如越秀房地产基金（6.46%）的收益水平，却也逐渐褪去光环。

如今，作为中国酒店行业资产证券化的先驱，开元产业信托未来该何去何从，是否能回归至巅峰时期的领先地位呢？澎润财经团队将会持续观察。